Παρά την ακατάπαυστη φιλολογία και τις ανησυχίες των προηγούμενων εβδομάδων, οι κάτοχοι των ελληνικών CDS έχουν κάθε λόγο να είναι ικανοποιημένοι. Η δημοπρασία εκκαθάρισης των συμβολαίων τους που έγινε χτες το απόγευμα θεωρήθηκε επιτυχημένη καθώς οι κάτοχοι ελληνικών CDS ύψους 3.2 δις ευρώ έλαβαν αποζημιώσεις περί τα 2,5 δις ευρώ – παίρνοντας δηλαδή 78.5 σεντ το ευρώ, ποσό που βρίσκεται πολύ κοντά στις απώλειες των πιστωτών της Ελλάδας. Αλλά όπως επισημαίνουν παράγοντες της αγοράς και νομικοί σύμβουλοι, η ευτυχής αυτή έκβαση οφείλονταν σε καθαρή τύχη και μάλλον συγκαλύπτει τα προβλήματα των κρατικών CDS, που προβληματίζουν τους επενδυτές και οδηγούν σε εκκλήσεις για τον εκ νέου σχεδιασμό των κανόνων με τους οποίους θα εκκαθαρίζονται τα κρατικά CDS πιστωτικού κινδύνου όταν τα κράτη των οποίων το χρέος καλύπτουν φτάνουν ως τη χρεοκοπία. Το ζήτημα ως γνωστόν προέκυψε επειδή η Ελλάδα αποφάσισε να χρησιμοποιήσει τις αποκαλούμενες ρήτρες συλλογικής δράσης προκειμένου να επιβάλει μια συμφωνία ανταλλαγής ομολόγων στη συντριπτική πλειοψηφία των πιστωτών της. Με τη συμφωνία αυτή οι πιστωτές της Ελλάδας πήραν νέους τίτλους ενώ οι παλαιοί αποσύρθηκαν από τις αγορές. Η χρήση αυτών των ρητρών όμως απειλεί με ναυάγιο τις διαδικασίες των δημοπρασιών που προσδιορίζουν τα ποσά που πληρώνονται στους κατόχους των ασφαλιστικών συμβολαίων. Κατά κανόνα το ποσό της πληρωμής των CDS προσδιορίζεται από την αξία των παλαιών χρεοκοπημένων ομολόγων. Αλλά στην περίπτωση της Ελλάδας, αυτά τα ομόλογα απλά είχαν αποσυρθεί από τις αγορές. Και τα νέα ομόλογα που έλαβαν οι πιστωτές κατά την αναδιάρθρωση αποτελούσαν μικρό μόνο τμήμα του συνολικού πακέτου της ανταλλαγής που περιέλαβε επίσης ομόλογα υψηλής ποιότητας του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας. Υπό αυτούς τους όρους, το νέο ελληνικό ομόλογο δεν αντικαθιστούσε στην πραγματικότητα το παλαιό σε όρους 1 προς 1. Γι’ αυτό και για πολλές μέρες είχε δημιουργηθεί μεγάλη αβεβαιότητα σχετικά τα ποσά που θα πληρωθούν οι κάτοχοι των ελληνικών CDS. «Οι κανόνες των CDS εμπεριέχουν πράγματι κάτι το αμφιλεγόμενο», λέει ο Λι Φρέιζερ, δικηγόρος που εκπροσωπεί hedge funds στη Ropes & Gray. Οι ρήτρες συλλογικής δράσης γίνονται σταδιακά πιο δημοφιλείς, με τα κράτη της Ευρωζώνης να τις εισάγουν σταδιακά στα ομόλογά τους. Και πλέον η Ελλάδα έχει δημιουργήσει ένα προηγούμενο, σύμφωνα με το οποίο μια χώρα μπορεί κάλλιστα να εισάγει μονομερώς τις ρήτρες συλλογικής δράσης στους τίτλους της και να τις χρησιμοποιήσει προκειμένου να επιβάλλει μια συμφωνία στο σύνολο των ομολογιούχων της. Από καθαρή τύχη ένα μέρος των νέων ελληνικών ομολόγων που εξέδωσε η Ελλάδα κατά την αναδιάρθρωση του χρέους της είχαν τιμή αγοράς κοντά στη συνολική αξία του πακέτου που πήραν οι πιστωτές – περί τα 22 σεντς στο ευρώ. «Δεν μπορείς όμως να είσαι σίγουρος ότι αυτό το ευτυχές αποτέλεσμα θα επαναληφθεί και σε άλλη περίπτωση», λέει η Τες Βέιλ, δικηγόρος που εκπροσωπεί hedge funds και άλλους πελάτες. Και η Βέιλ είναι μεταξύ αυτών που εκτιμούν ότι η υπόθεση των ελληνικών CDS θα δημιουργήσει ένα κύμα αναθεώρησης των κανόνων των CDS. Αν τα νέα ελληνικά ομόλογα είχαν διαφορετικούς όρους – υψηλότερα ή χαμηλότερα επιτόκια για παράδειγμα – οι τιμές τους θα μπορούσαν να διαφέρουν ουσιαστικά και αυτό θα άλλαζε το ποσό που θα έπρεπε να πληρωθεί στους κατόχους των CDS. Ο Μπεν Χέλερ, διαχειριστής χαρτοφυλακίου στο hedge fund Hutchin Hill Capital, της Νέας Υόρκης, που κατείχε και ελληνικά ομόλογα και ελληνικά CDS, λέει ότι όλα αυτά σημαίνουν πως τα CDS δεν κάνουν την δουλειά για την οποία επινοήθηκαν. Ο ίδιος μέχρι να αποκατασταθεί αυτό το πρόβλημα, «δεν θα ξαναχρησιμοποιήσει τα CDS ως αντιστάθμισμα ενάντια στην έκθεση σε πιστωτικό κίνδυνο». Σε δήλωση που εξέδωσε απαντώντας στα ερωτήματα για τις πληρωμές των CDS, ο διευθύνων σύμβουλος της Διεθνούς Ένωσης Συμφωνιών Ανταλλαγών και Παραγώγων (ISDA) Ρόμπερτ Πίκελ δεν απάντησε ευθέως στο αν πρέπει να αλλάξουν οι κανόνες των ασφαλιστικών συμβολαίων. Σημείωσε ωστόσο ότι οι κανόνες και διαδικασίες για την εκτέλεση των CDS «έχουν εξελιχθεί τα τελευταία 15 χρόνια προκειμένου να αντανακλούν τις αλλαγές στη δυναμική και τις πρακτικές των αγορών». «Θα συνεχίσουμε να εργαζόμαστε για να βελτιώσουμε και να ενισχύσουμε αυτή την προσπάθεια», πρόσθεσε. Τα CDS αποτελούν ουσιαστικό κομμάτι της σύγχρονης χρηματοπιστωτικής μηχανής, το οποίο επιτρέπει στους πιστωτές να αντισταθμίζουν τον κίνδυνο χρεοστασίου ενός δανειολήπτη αλλά και στους κερδοσκόπους να βάζουν στοιχήματα επί του αξιόχρεου πολλών διαφορετικών κατηγοριών δανειοληπτών, από μια χώρα ως μια εταιρεία. Θεωρητικά ένας πιστωτής που κατέχει ομόλογα αξίας 1000 ευρώ και ασφαλιστική προστασία αξίας 1000 ευρώ δεν χάνει τίποτα σε μια αναδιάρθρωση. Ο επενδυτής αυτός μπορεί να προσδοκά ότι θα αποπληρωθεί στο ακέραιο σε κάθε περίπτωση, λέει η Τες Βέιλ. «Γενικά με αυτό τον τρόπο είχε σχεδιαστεί να δουλέψει το προϊόν». Κατά βάση το CDS πληρώνεται μετά από ένα πιστωτικό γεγονός, όπως είναι η αναδιάρθρωση χρέους ή το χρεοστάσιο. Ένας πιστωτής με ομόλογα ονομαστικής αξίας 1000 ευρώ και ασφαλιστική προστασία 1000 ευρώ απλά επιστρέφει τα χρεοκοπημένα ομόλογα του και παίρνει 1000 ευρώ από εκείνον που του πούλησε την ασφάλιση. Αλλά δεν έχουν όλοι οι κάτοχοι CDS την ίδια ποσότητα ομολόγων και ασφαλιστικών συμβολαίων. Και μπορεί κάλλιστα ο κάτοχος CDS να μην έχει καθόλου ομόλογα. Σε κάθε περίπτωση όμως, καθώς τα CDS καλύπτουν τη διαφορά ανάμεσα στην μειωμένη αξία των χρεοκοπημένων ομολόγων και την πλήρη τους ονομαστική αξία, για να πληρωθούν τα CDS πρέπει να ξεκαθαρίσει πόσο αξίζουν τα χρεοκοπημένα ομόλογα. Για να γίνει αυτό, οι dealers των CDS κάνουν μια δημοπρασία όπου λένε σε ποια τιμή είναι διατεθειμένοι να αγοράσουν και να πουλήσουν τα χρεοκοπημένα ομόλογα. Αυτή η δημοπρασία ορίζει πόσο θα πληρωθούν τα CDS. To πρόβλημα με τα ελληνικά CDS ήταν ότι η Ελλάδα έχει ανταλλάξει από την περασμένη εβδομάδα ποσοστό υψηλότερο του 80% των παλαιών τίτλων της και είχαν απομείνει ελάχιστοι ελληνικοί τίτλοι στην αγορά που διέπονταν από ξένο δίκαιο – στους οποίους δεν μπορούσε να γίνει η δημοπρασία. Συν ότι οι τιμές αυτών των τίτλων δεν αντανακλούσαν υποχρεωτικά τις απώλειες των ομολογιούχων της πλειοψηφίας των ελληνικών ομολόγων υπό το ελληνικό δίκαιο. Το πάνελ των παραγόντων της αγοράς που θα έκανε τη δημοπρασία αποφάσισε εν τέλει να χρησιμοποιήσει τα νέα ομόλογα που εξέδωσε η Ελλάδα, τα οποία όπως είπαμε την Παρασκευή διαπραγματεύονταν στα 22 σεντ το ευρώ. Τελικά η δημοπρασία που έγινε χτες το απόγευμα σε δύο μέρη, ολοκληρώθηκε με την τιμή των ελληνικών ομολόγων να αποτιμάται στο επίπεδο των 21.5 σεντς το ευρώ, και τους κατόχους των ελληνικών CDS να λαμβάνουν 78.5 σεντς το ευρώ.
Πηγή: www.banksnews.gr
